Rice og Guantanamo

Hæstiréttur Bandaríkjanna hefur úrskurðað að stjórnarskrá landsins gildi í Guantanamo og að fangar þar eigi rétt á að áfrýja sínum málum til hefðbundinna dómstóla.

Þar með hefur stjórn Bush verið veitt alvarleg áminning um að hún geti ekki "kveikt og slökkt" á mannréttindum á þeim svæðum sem hún ræður yfir, svo orðrétt sé vísað í dóminn.

Bandaríkjaþing hefur ítrekað samþykkt lög sem ætlað var að vera afturvirk og taka áfrýjunarréttindi af Guantanamo-föngum.  Hæstiréttur tekur af tvímæli um að slík lög fara í bága við stjórnarskrána.

Þetta er mikill áfellisdómur yfir framferði forsetans og þingsins.

Skemmst er að minnast þess þegar Condoleezza Rice, utanríkisráðherra Bandaríkjanna, svaraði áskorun Alþingis um lokun Guantanamo með skætingi og hroka.  Nú hefur sjálfur Hæstiréttur Bandaríkjanna staðfest að stjórnvöld brutu mannréttindi fanga.

Það verður góður dagur í mannkynssögunni þegar Bush-stjórnin fer frá völdum. 

Tími krónunnar er liðinn

Skiptasamningar Seðlabankans við seðlabanka Danmerkur, Noregs og Svíþjóðar eru góð tíðindi út af fyrir sig.  Þeir sýna að minnsta kosti að stjórnvöld eru ekki sofandi við stýrið.

Krónan hefur í kjölfarið styrkst um rúm 4%.  Þó verður að hafa í huga að þar er einungis verið að taka til baka veikingu 2-3 vikna.

Til lengri tíma litið hefur staða krónunnar breyst með óafturkræfum hætti.  Sýnt hefur verið fram á hversu berskjölduð hún er í sveiflum alþjóðamarkaða.  Stærð bankakerfisins miðað við veikan Seðlabanka og smáan gjaldmiðil leiðir óhjákvæmilega til þess að "Íslandsálagið" er komið til að vera.  Það sýnir sig annars vegar í skuldatryggingarálögum banka og ríkis og hins vegar í hærri vöxtum í krónu en myntum grannlanda.  Engin ástæða er til þess fyrir íslenska frumkvöðla og fjárfesta að sætta sig við slíkt til lengdar.

Krónan mun héðan í frá verða rekstrarreikningsmynt en ekki mynt efnahagsreiknings.  Það mun enginn nema spákaupmenn vilja "taka stöðu" í krónu, né þurfa að viðhalda eigin fé í henni.

Þeir sem hyggjast varðveita verðmæti munu snúa sér annað, og er evran þá augljós kostur.

Trú og kærleikur

Guðmundur í Byrginu var í síðustu viku dæmdur í þriggja ára fangelsi fyrir brot sín gegn skjólstæðingum Byrgisins.

Ég velti af því tilefni fyrir mér hinni hlið peningsins, þ.e. hvernig á því stóð að skattgreiðendur stóðu straum af rekstrarkostnaði Byrgisins, með þeim ömurlega árangri sem fyrir liggur.

Fyrir allmörgum árum var ég akandi heim á leið að kvöldlagi.  Bílútvarpið var stillt á Rás 1.  Þar stóð yfir útvarpsmessa, að þessu sinni send út frá Rockville, áðurnefndur Guðmundur predikaði.  Varð mér af skammri hlustun á útleggingar hans um sauði, hafra og eigið hlutverk ljóst að maðurinn gekk ekki heill til skógar, eða var að minnsta kosti langt frá því að vera "eins og fólk er flest".

Hvernig gat nokkrum manni dottið í hug að láta Guðmund hafa peninga skattgreiðenda til að sinna viðkvæmu og brothættu fólki sem þurfti alvöru aðhlynningu og stuðning?

Ég held að svarið liggi í einhvers konar deyfiáhrifum eða þoku sem myndast í kring um trú, þ.m.t. Guð, Jesú og Biblíuna.  Af því að starfsemi Guðmundar var sögð "kristileg" þurfti ekki að beita á hana heilbrigðri gagnrýni.  Enda dugir rökhugsun og almenn skynsemi sem kunnugt er skammt þegar trúin er annars vegar.

Þeir stjórnmálamenn sem að þessu máli komu eiga að velta ábyrgð sinni vel fyrir sér.  Guðmundur hefði að öllu eðlilegu aldrei átt að komast í þá stöðu sem hann komst, með hörmulegum afleiðingum fyrir okkar minnstu bræður.

Er hraðfrysting skynsamleg?

Seðlabankinn virðist hafa ákveðið að hraðfrysta hagkerfið.  Verðbólga um þessar mundir er einkum vegna veikingar krónunnar en að hluta vegna hækkana á heimsmarkaðsverði hrávara.  Bankinn getur ekkert gert við hækkunum á hrávörum.  Hann er að reyna að stöðva veikingu krónunnar en vegna stíflu á gjaldeyrisskiptamarkaði (swap markaði) hefur hækkun vaxta lítil sem engin áhrif í þá átt.  Þá er aðeins eftir sá möguleiki að valda lækkun húsnæðisverðs til að keyra niður verðbólgu.  Þar virðast liggja helstu væntingar bankans til þess að ná verðbólgumarkmiði sínu.

Vissulega er verðbólga vond og margt má til vinna að berja á henni, en það er engu að síður ástæða til að staldra við og spyrja: er "lækningin" ef til vill verri en sjúkdómurinn?

Að óbreyttu blasa við gjaldþrot lítilla og meðalstórra fyrirtækja, sem stýrivextirnir bíta mest á.  Eignir fjölda heimila rýrna þannig að þær verða minni en skuldirnar.  Og ýmis stærri fyrirtæki sem skulda í erlendri mynt sjá eigið fé sitt rýrna með krónunni.  Ef ekki er gripið til annarra aðgerða en að hækka sífellt vexti, klárast trúverðugleiki krónunnar og efnahagsstjórnarinnar almennt.  Fyrir rest verða spákaupmennirnir banabiti okkar litla og sæta gjaldmiðils.

Vonandi skilja ráðamenn þjóðarinnar alvarleika málsins.  Það verður að leggja meiri hugsun í stöðuna en sjáanlegt er að gert hafi verið.

 

P.S. Fáar fjárfestingar geta keppt við 15,5% áhættulausa vexti í boði Seðlabankans, þ.m.t. hlutabréf.  Meira að segja hin eldtraustu og verðtryggðu HFF skuldabréf eiga í vök að verjast.  Ég mæli með að fjárfestar haldi sig í reiðufé, í stuttum innlánum. Peningamarkaðssjóðir sem eiga fyrirtækjapappíra eru að mínu mati, og því miður, varhugaverðir.

Geir gerir ekki neitt

Geir H. Haarde, okkar hæstvirti forsætisráðherra, er grandvar og áreiðanlegur maður, og holdtekja stöðugleikans.  En hann er kannski með stíflað pólitískt nef um þessar mundir, og ráðgjafar hans allir.

Þessa dagana fær hann í hendur tækifæri til að sýna sig og sanna.  Svona svipað og þjónustufyrirtæki sem fær argan viðskiptavin í heimsókn.  Sum þeirra (þau illa reknu) líta á slíkar uppákomur sem óþægileg vandamál.  Önnur (þau vel reknu) átta sig á því að argur viðskiptavinur er tækifæri til að veita sérstaklega góða þjónustu og vinna hjarta hans og viðskipti til langs tíma.

Ef Geir væri að reka þjónustufyrirtækið sitt, ríkisstjórn Íslands, vel, áttaði hann sig á því að núna er tækifærið til að ganga fram fyrir skjöldu og gera eitthvað táknrænt.  Sýna skilning á ergelsi fólks og svartsýni.  Spila út ráðstöfunum sem þurfa ekki að kosta mikið, og geta alveg verið tímabundnar ef svo ber undir.  Með því vinnur hann mikið en tapar litlu.  Er til dæmis teljandi skaði af því af því að lýsa yfir lækkun olíugjalds um svo sem tíkall á lítra til næstu áramóta?  Lækka tolla á kjúklingum og svínakjöti, og kjarnfóðri?  Þarf ekki að vera mikið, en sýnir skilning á ástandinu.

Hitt er svo stærra mál, að "gera ekki neitt" stefnan veldur raunverulegum búsifjum á fjármálamörkuðum.  Hver erlenda greiningardeildin á fætur annarri lýsir eftir viðbrögðum og stefnu íslenskra stjórnvalda vegna kreppuástandsins.  Bara það að sýna skilning á ástandinu með "einhverjum" ráðstöfunum - sem geta verið að mestu táknrænar - myndi bjarga miklu.

Og eins og ég benti á í síðustu bloggfærslu, væri tilkynning um að boðað verði til þjóðaratkvæðagreiðslu um undirbúning inngöngu í ESB alveg málið.  Þá væri a.m.k. verið að hugsa og gera eitthvað af viti.

Leiðin út úr kreppunni?

Var að horfa á Björgvin G. Sigurðsson viðskiptaráðherra tjá sig um efnahagsmálin í Silfri Egils.  Hann minnist þar í aukasetningu á mjög athyglisverða hugmynd, sem sé þá að boða til þjóðaratkvæðagreiðslu um það hvort stefna skuli að aðild að ESB.  Í kjölfar jákvæðrar útkomu í þeirri atkvæðagreiðslu yrði svo ráðist í að breyta stjórnarskrá, móta samningsmarkmið o.s.frv.

Þetta er mjög góð hugmynd af mörgum ástæðum.  Ein þeirra er sú, að um leið og boðað yrði til slíkrar atkvæðagreiðslu myndi markaðurinn meta og verðleggja líkurnar á jákvæðri útkomu(*), sem þýddi styrkingu krónunnar (eða a.m.k. stöðvun falls hennar), aukna trú á íslensku bönkunum og ríkissjóði, og lækkun vaxta.  Um leið og jákvæð útkoma úr atkvæðagreiðslu lægi fyrir, myndu sömu áhrif koma inn með tvíefldum styrk.  Fjárfestar myndu þá telja verulegar líkur á að krónum yrði í fyrirsjáanlegri framtíð skipt út fyrir evrur og að evrópski seðlabankinn tæki við sem lánveitandi til þrautavara fyrir íslenska banka.  Þetta mat eitt og sér hefur markverð jákvæð áhrif og léttir þrýstingi af íslenska hagkerfinu, sem aftur hjálpar okkur að koma skikki á efnahagsmálin til undirbúnings evruaðildar.  (Og þessi atburðarás myndi í leiðinni "steikja" spákaupmennina sem Davíð og Mogganum er svo illa við, enda eru þeir "vondir" kapítalistar.)

Er von til þess að Sjálfstæðismenn brjóti odd af oflæti sínu, viðurkenni staðreyndir, láti af "gera ekki neitt" stefnu Geirs Haarde og samþykki þessa leið?  Eða eru einhverjir aðrir möguleikar í stöðunni?

(*) Sbr. hagfræðikenningar um skilvirka markaði, "efficient market theory", þar sem markaðir endurspegla ávallt allar upplýsingar og væntingar sem fyrir liggja. 

Barnalega spurt í forystugrein Morgunblaðsins

Í forystugrein Moggans í dag er spurt í frekar ráðvilltum, en jafnframt ásakandi, stíl hver það sé sem hagnist á því að selja krónur og græði á gengishruni.

Svarið er augljóst.  Vegna hávaxtastefnu Seðlabankans hefur krónan verið notuð í vaxtamunarviðskiptum ("carry trade").  Spákaupmenn víða að úr heiminum hafa tekið lán í jenum, svissneskum frönkum og öðrum lágvaxtamyntum, breytt peningunum í krónur og geymt þær á háum vöxtum hér, og hirt vaxtamuninn á milli.  Meðan krónan hefur haldist nokkuð stöðug, hefur verið fínn hagnaður af þessum viðskiptum, og þau í raun haldið sjálfum sér uppi.

En um leið og eitthvað kemur upp á, og fjárfestar taka að forðast áhættu, flýja þeir vaxtamunarviðskiptin, selja krónurnar sínar og borga upp jenalánin.  Þetta gera þeir annað hvort beint eða óbeint, þ.e. með því að bæta við öfugum samningum á við þá sem upphaflega voru gerðir.

Það er því enginn sérstakur bakari sem ráðvilltir ritstjórar Morgunblaðsins geta hengt fyrir smið.  Ástandið er því að kenna að Seðlabankinn hélt uppi hávaxtastefnu of lengi og gaf vaxtamunarviðskiptum of frítt spil.

Nú virðist Seðlabankinn enn í afneitun og telja að hann geti barist við olíuverðshækkanir og hækkanir á hrávörum á alþjóðamörkuðum með því að halda uppi háum vöxtum á Íslandi, þegar reyndin er sennilega þveröfug: hann veldur verðbólgu en afstýrir henni ekki úr þessu.

Ég spái því að í stað krónu verði fiskibolludósir orðnar gjaldmiðill Íslendinga áður en árið er liðið.  Mæli með því að menn verði langir í ORA (og verðtryggðum skuldabréfum!).

Verðmat fyrirtækja og EV/EBITDA

Þegar nálgast á verðmæti fyrirtækis má beita ýmsum aðferðum og kennitölum.  Meðal annars er V/H (markaðsverð deilt með hagnaði), Q-hlutfall (markaðsverð deilt með eigin fé), PEG (V/H hlutfall deilt með vaxtarhraða í prósentum) o.fl.  Í grundvallaratriðum á verðmæti félags að vera núvirði þess reiðufjárflæðis sem hluthafar þess munu fá í sinn hlut til eilífðarnóns, afvaxtað með þeirri ávöxtunarkröfu sem gera verður til hlutafjárins miðað við áhættuna sem tekin er.  En þar sem enginn veit hvað framtíðin ber í skauti sér, verður að grípa til einfaldana og mats á grundvelli hyggjuvits hvers og eins.

Íslenski markaðurinn hefur mikið notað verðmatshlutfallið EV/EBITDA.  Þar er um að ræða heildarfjármagn sem bundið er í fyrirtæki (Enterprise Value), sem er summa lánsfjár og hlutafjár, deilt með hagnaði fyrir vaxtagreiðslur, skatta, afskriftir og niðurfærslur (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization).  Hugmyndafræðin hér er sú að EBITDA sé nálgun á frjálst fjárflæði fyrirtækisins sem getur farið til þess að greiða lánardrottnum vexti og hluthöfum arð.  Því hærra sem hlutfallið er, því lengri tíma tekur það fyrirtækið að greiða lánardrottnum og hlutafjáreigendum sitt.  Með öðrum orðum, félag með hátt EV/EBITDA hlutfall er "dýrara" en það sem hefur lágt hlutfall.

Verð peninga, þ.e. vextir á hverjum markaði fyrir sig, ákvarðar hversu hátt EV/EBITDA sé almennt eðlilegt að greiða á þeim markaði.  Ef áhættulausir vextir eru t.d. nálægt 14%, eins og nú er á Íslandi, er að jafnaði hægt að segja að félag með EV/EBITDA um og yfir 7 (= 1/0,14) sé dýrt.  Eðlilegt er að gera ráð fyrir að fyrirtæki skili talsvert betri arðsemi en áhættulausum vöxtum, þar sem rekstur þeirra er áhættusamur og sveiflukenndur.

Vitaskuld geta verið sérstakar ástæður fyrir frávikum frá meginreglunni, t.d. ef fyrirséður er verulegur vöxtur á framtíðarhagnaði félagsins, sem réttlætir þá hærra EV/EBITDA en ella.  Á sama hátt má segja að ef aukin samkeppni og lægri arðsemi er líkleg, ætti EV/EBITDA að vera lægri en hjá meðalfélagi.

Kennitalan EV/EBITDA er að mörgu leyti ágæt.  En hún hefur takmarkanir sem mér finnst stundum horft fram hjá í umfjöllun um verðmat og eðlilegt gengi hlutabréfa.  Þar er þá helst að geta þess að EBITDA er aðeins nálgun á frjálst fjárflæði fyrirtækisins.  Það fer eftir eðli rekstrarins hvort til dæmis sé viðvarandi þörf á fjárfestingum í fastafjármunum eður ei.  Hugbúnaðarfyrirtæki þarf yfirleitt ekki að fjárfesta í fastafjármunum og þar er EBITDA ágætis nálgun á frjálst fjárflæði.  Malbikunarstöð eða símafélag þarf hins vegar stöðugt að fjárfesta í nýjum búnaði og viðhaldi eldri búnaðar.  Ef ekki er fjárfest, verður félagið innan tíðar ósamkeppnisfært.  Fjárflæðið þarf því að deilast á þrjá staði í stað tveggja: til lánardrottna, til fjárfestinga, og rest til hluthafa.

Ef nota á EV/EBITDA til að verðmeta fyrirtæki verður að hafa eðli rekstrarins í huga.  Kennitalan á með réttu að vera lægri fyrir þau félög sem hafa umtalsverða fjárfestingarþörf, en þau sem eiga sitt fjárflæði nánast óskert til handa lánardrottnum og hluthöfum.  Þetta ættu menn að hafa í huga, m.a. í tengslum við hlutafjárútboð.

Arfleifð George W. Bush

Nú þegar sér fyrir endann á forsetatíð George W. Bush má velta fyrir sér hver hans arfleifð verði og hvernig hans verði minnst í mannkynssögunni.

Lesendum þessa bloggs þarf ekki að koma á óvart að bloggritari telur Bush yngri óhikað verða minnst sem eins af alverstu forsetum Bandaríkjanna til þessa. Það er sama hvar borið er niður, alls staðar er sviðin jörð.

Bush hefur vissulega haldið aftur af skattahækkunum en alls ekki eyðslu ríkissjóðs, og hefur fjárlagahalli slegið öll met í hans stjórnartíð.  Afleiðing af þessu er stórvaxandi skuldir Bandaríkjanna erlendis, en Kínverjar, Japanir og Miðausturlandaþjóðir hafa fjármagnað umframeyðslu Bandaríkjanna með kaupum á ríkisskuldabréfum.  Nú er svo komið að Beijing situr á a.m.k. 7-800 milljörðum bandaríkjadala í löngum skuldabréfum.

Aðgerðir Bush í Írak hafa hækkað olíuverð í heiminum og púkkað undir Rússa og Miðausturlandaþjóðir, sem stórgræða á olíuvinnslu.  Stjórnvaldssjóðir þessara landa hafa undanfarið notað peningana til að kaupa hluti í bandarískum bönkum á borð við Citigroup, Merrill Lynch og Morgan Stanley, á brunaútsölu eftir fjármálakreppu, og ráða þar æ meiru.  Kreppan sú er ekki síst tilkomin vegna lítils aga á lánamarkaði og ódýrra peninga, enda hefur Bush-stjórnin haldið lífi í bandarísku eyðsluklónni með of lágum vöxtum og með því að leyfa fasteignabólu að blásast út.

Herförinni í Írak var ætlað að tryggja olíuhagsmuni Bandaríkjanna en fór í handaskolum.  Vinir Bush í olíuiðnaðinum komu í veg fyrir að mótuð yrði alvöru orkustefna sem stefndi að því að minnka notkun kolefnaeldsneytis og losun koltvísýrings, en Bandaríkin eru ókrýndir heimsmeistarar í hvoru tveggja.  Þar fór dýrmætur tími fyrir lítið.

Í öryggismálum hafa Bandaríkin aukið hættu á hryðjuverkum með framgöngu sinni víða um heim.  Palestínudeilan hefur aðeins versnað í stjórnartíð Bush.  Bandaríkjaher á fullt í fangi og rúmlega það með Afganistan og Írak.  Reyndar má segja að sýnt hafi verið fram á gagnsleysi stærsta hers veraldar í nútímaaðstæðum, þar sem andstæðingurinn er annars vegar hryðjuverkamenn og hins vegar almennir borgarar og almenningsálit.  Á meðan þurfa Kínverjar og Rússar varla á her að halda, þar sem þeir geta valdið kreppu og fellt ríkisstjórnir í Bandaríkjunum að vild, hvort sem er með því að selja ríkisskuldabréf (eða bara hætta að kaupa þau) eða með því að skrúfa fyrir olíu.

Almenn mannréttindi hafa verið færð mjög neðarlega á forgangslista stjórnvalda með rekstri Guantanamo-búðanna, pyntingum fanga, sniðgöngu Genfarsáttmálanna, hlerunum og víðtækum heimildum til að halda svokölluðum óvinabaráttumönnum (enemy combatants) föngnum án dóms og laga.  Með öllu þessu framferði hefur ímynd og trúverðugleiki Bandaríkja Norður-Ameríku beðið verulega hnekki sem á eftir að taka langan tíma að bæta fyrir.

New York Times lýsti nýverið yfir stuðningi við Hillary Clinton sem næsta forseta Bandaríkjanna.  Þetta blogg getur ekki verið eftirbátur stórblaðsins og lýsir hér með yfir stuðningi við Barack Obama í sama embætti.  En hver sem kosinn verður í nóvember nk. hlýtur í öllu falli að verða skárri en George W. Bush.

Enn um lífeyrissjóði og fjárfestingar

Nú er rúmur mánuður síðan ég skrifaði um lífeyrissjóði og hagfræði 101, þar sem ég spurði m.a. hvers vegna sjóðirnir hefðu ekki breytt fjárfestingaráherslum sínum frá hlutabréfum yfir í skuldabréf.  Það hefðu þeir getað sagt sér að væri skynsamlegt allt frá fjórða ársfjórðungi síðasta árs.

Á þessum rúma mánuði hafa íslensk hlutabréf fallið um u.þ.b. 13%, vitaskuld mismunandi mikið eftir fyrirtækjum, Exista t.d. 20% og FL Group nálægt því.  Á meðan hafa verðtryggð ríkistryggð skuldabréf haldið sjó og rúmlega það, en eiga mikið inni.  Bréfin gefa nú frá 4,5 til 6,0% ávöxtun umfram verðtryggingu, sem er vel umfram tryggingafræðilega ávöxtunarkröfu sjóðanna.  Sjóðirnir geta því ekki tapað á að eiga þessi bréf.

Í dag skrifar framkvæmdastjóri Gildis - lífeyrissjóðs grein í Morgunblaðið, sem ætlað er að svara gagnrýni á fjárfestingarstefnu sjóðanna.  Í greininni fer framkvæmdastjórinn nokkuð ítarlega yfir laga- og reglugerðarumhverfi sjóðanna og talar almennt um fjárfestingarstefnu en svarar gagnrýninni hvergi efnislega.  Sjóðunum er fullkomlega heimilt samkvæmt reglum að eiga ríkistryggð skuldabréf í hvaða hlutfalli sem þeir kjósa.  Vissulega gefa hlutabréf sögulega betri ávöxtun til langs tíma en það er ekki þar með sagt að það sé alltaf skynsamlegt að eiga hlutabréf frekar en skuldabréf, t.d. óháð vaxtastigi eða ástandi efnahagsmála.

Þegar horft er fram á fjármálakreppu, lokaða fjármögnunarmarkaði, frystingu útlána frá bönkum, og líkur á harðri lendingu krónunnar, myndi ég draga úr áherslu á hlutabréf hjá lífeyrissjóði, ef ég væri þar sjóðsstjóri.  Þótt vera kunni að hlutabréf muni rétta úr kútnum eftir einhver ár og fyrir rest ná skuldabréfunum aftur, er varla ábyrgt að grafa höfuðið í sandinn í þessari stöðu.

P.S. Ég var að lesa spá Greiningardeildar Kaupþings um ávöxtun skuldabréfa á næstu 12 mánuðum.  Deildin spáir ávöxtun HFF44 upp á 21,9% miðað við grunnforsendur um vaxtalækkunarferli Seðlabankans; enn meiri ávöxtun ef verðtryggðir vextir leita í átt til þess sem þeir eru í Svíþjóð, og 33,8% ef markaðurinn sannfærist um að evra verði tekin upp innan 5 ára.  Hér er sem sagt verið að ræða um verðtryggð, ríkistryggð skuldabréf.  Munu hlutabréf keppa við þetta?  Ekki held ég það.